Imprimir dinheiro é saída para a crise? Assunto divide ex-presidentes do BC

A crise do coronavírus obrigou governos do mundo todo a injetar dinheiro não previsto em suas economias para evitar o colapso. Para o Brasil, esse gasto extra significa mais uma pressão no já difícil processo de ajuste das contas públicas: a dívida do país, que já alcançava 76% do Produto Interno Bruto (PIB) antes da pandemia, deve subir para um patamar próximo de 90% ao fim deste ano.

Diante desse cenário, fica a questão: por que o governo não simplesmente “imprime dinheiro” para financiar o que deve e investir nos projetos necessários para superar a crise? 

A medida já foi defendida pelo ex-presidente Lula e, inclusive, cogitada pelo ministro da Economia, Paulo Guedes. Mas divide a opinião de ex-presidentes do Banco Central ouvidos pelo CNN Brasil Business – entenda os motivos mais à frente. 

Antes de tudo, é preciso desmistificar o que significa emitir moeda. Não se trata de, literalmente, imprimir mais cédulas. Até porque o dinheiro físico tem pouca relevância na economia atualmente. 

“Imprimir dinheiro é uma força de expressão. Hoje, menos de 10% do total de meio de pagamentos é composto por notas. A maior parte são depósitos bancários, títulos”, explica Henrique Meirelles, secretário da Fazenda de São Paulo, que presidiu o BC por oito anos no governo Lula. 

“Basicamente, expandir a oferta de moeda significa o BC adotar uma política monetária bem expansionista”, resume Gustavo Loyola, sócio da consultoria Tendências, que comandou a autoridade monetária durante as gestões dos ex-presidentes Itamar Franco e Fernando Henrique Cardoso.

Em partes, isso já foi feito por meio da redução intensa da taxa básica de juros, a Selic, que está na mínima histórica de 3% ao ano. Com juros mais baixos, o crédito fica mais barato e pessoas e empresas são estimuladas a tomar mais empréstimos, o que aumenta a quantidade de dinheiro em circulação, a chamada base monetária. 

Outra medida nesse sentido, também já posta em prática, é a redução do depósito compulsório, espécie de colchão de recursos que os bancos precisam obrigatoriamente manter junto ao BC. Quando esses depósitos ficam menores, sobra mais dinheiro para eles emprestarem.

Autorização para comprar títulos

Em situações de extrema fraqueza econômica, como agora, cortar juros e reduzir compulsórios pode não ser suficiente. Para ampliar ainda mais a base monetária, o Banco Central pode também comprar títulos públicos e privados (neste último caso apenas no mercado secundário, ou seja, não diretamente das empresas, mas de bancos ou fundos que os detenham). E é aqui que aparecem as divergências sobre “imprimir” ou não dinheiro.

Esse instrumento é chamado de quantitative easing (QE, ou afrouxamento quantitativo) e é usado por bancos centrais de países como os Estados Unidos e o Japão desde o estouro da crise financeira de 2008. No Brasil, porém, o BC só foi autorizado a fazer a operação recentemente, depois da promulgação da Proposta de Emenda à Constituição (PEC) do Orçamento de Guerra, no início do mês.

Até então, o Banco Central era proibido por lei de financiar o Tesouro e só podia comprar e vender títulos públicos com o objetivo de regular a oferta de moeda e a taxa Selic. E é exatamente aqui que começam as divergências sobre se o país deve ou não “imprimir” dinheiro.

Colocar mais moeda na economia, independente de como isso seja feito, gera risco de aumento da inflação. A lógica é simples: com mais recursos nas mãos dos consumidores, a demanda por bens e serviços pode crescer mais rápido do que a oferta e, assim, provocar alta nos preços.

Essa não é uma preocupação dos economistas no curto prazo, já que a inflação no Brasil, justamente por conta da fraqueza da economia, está bem comportada  – ficou em 2,4% nos últimos 12 meses encerrados em abril e, segundo expectativa dos economistas ouvidos no boletim Focus mais recente, deve terminar o ano em 1,55%.

É um índice abaixo do piso da meta estipulada pelo BC para 2020, que vai de 2,5% a 5,5%. Em abril, inclusive, o país registrou deflação: os preços recuaram 0,31%, segundo o Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística (IBGE).

“O Banco Central tem que, de fato, injetar recursos no mercado. Isso não vai gerar inflação porque a atividade econômica está caindo muito e as empresas estão com muita capacidade ociosa e têm condições de aumentar a produção”, diz Meirelles.

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Perigo mora no longo prazo

Os riscos aparecem no longo prazo. Ilan Goldfajn, presidente do conselho do banco Credit Suisse no Brasil e ex-presidente do BC no governo Temer, prega cautela diante da possibilidade de “imprimir dinheiro” e explica que, ainda que por meio do afrouxamento quantitativo, e não da emissão de títulos públicos, injetar recursos na economia, no fim, significa aumentar a dívida do governo.

Isso acontece porque o dinheiro que o BC tem disponível para comprar os títulos é, na verdade, um passivo, ou seja, são recursos que ele deve ao mercado.

Esse passivo é formado pelos depósitos compulsórios e voluntários feitos pelos bancos e, em maior parte, por operações compromissadas (quando o BC vende ou compra títulos públicos com o compromisso de fazer a operação inversa depois de um determinado período, com o objetivo de ajustar o nível da taxa de juros). Em ambos os casos (depósitos ou operação compromissadas), a remuneração que o BC paga para reter os recursos é a Selic.

“O passivo do BC é uma dívida do governo”, sintetiza Ilan, em artigo publicado no jornal Folha de S. Paulo. Ele explica que, portanto, emitir moeda significa aumentar a dívida pública ao mesmo custo de se emitir títulos do Tesouro Nacional de duração de um dia (as letras financeiras, que também remuneram a Selic). “Se endividar via TN ou via ‘emissão monetária’ tem o mesmo custo para a sociedade”, escreveu. 

Mas e se a taxa de juros for reduzida, ou mesmo zerada, o problema é resolvido? A resposta não é tão simples. É que quando a remuneração é muito baixa, pode haver desinteresse dos investidores, que podem preferir aplicar suas poupanças no exterior. Essa fuga de capitais, que pode acontecer especialmente em um cenário em que a percepção de risco no país cresce, levaria a uma depreciação do real.

“No curto prazo o risco inflacionário não se materializa, mas pode vir mais à frente. Emitir moeda pode gerar desequilíbrios, fuga de capitais, desvalorização do câmbio. Porque, no fundo, moeda é uma dívida. E é preciso que as pessoas estejam dispostas a carregar essa dívida, ser credores do governo”, endossa Loyola.

Uma forte alta do dólar, além provocar inflação, em casos extremos pode levar à perda da âncora monetária, alerta Ilan. Isso significaria a perda da credibilidade dos investidores nos passivos do Banco Central e do Tesouro, e também no real. No fim, o cenário forçaria os juros a subirem. 

“Custaram-nos muitos anos de estabilização e juros altos para que o brasileiro confiasse na moeda local”, disse Ilan em live com professores da PUC Rio, no fim de abril. “Nós ainda não chegamos à mesma condição de um banco central avançado (como dos EUA ou da Europa) e, portanto, a restrição externa e a necessidade de que alguém retenha nossa dívida nos coloca um limite no que é possível [estimular a economia]”, completou. 

O próprio presidente do Banco Central, Roberto Campos Neto, já se posicionou contra a emissão de moeda. O secretário do Tesouro Nacional, Mansueto Almeida, também alertou que a medida traz riscos. Além disso, o diretor de Política Econômica do BC, Fabio Kanczuk, indicou na semana passada que a ferramenta será usada com cautela e não deve ditar as ações da instituição. 

“Se eu fizer o QE, se eu tirar o prêmio da curva na força, esse prêmio incluindo a questão fiscal, o que vai acontecer é que isso vai se refletir em algum outro ativo financeiro, mais notadamente o próprio câmbio”, afirmou Kanczuk.

Para Meirelles, as preocupações quanto à desancoragem são pertinentes, mas a queda da atividade econômica atualmente é tão intensa (comparada à da Grande Depressão de 1929) que justifica a impressão de dinheiro. 

“É uma situação dramática. Em uma situação normal o BC tem, sim, que ser conservador, mas agora é um momento que justifica atitudes mais drásticas.”

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