Corte de juros do BC está muito dependente do Focus e Focus pode errar, diz Volpon

As projeções de inflação do mercado financeiro, medidas semanalmente pelo Boletim Focus, pararam de responder a sinais importantes de melhora do cenário, como a apresentação do projeto para a nova regra fiscal pelo governo, e estão mais altas do que poderiam, na análise do ex-diretor do Banco Central Tony Volpon.

O grande problema disso, de acordo com ele, é que essas expectativas formam a base dos grandes elementos que o BC acompanha para decidir quando deve começar a cortar ou não a Selic, a taxa básica de juros do país.

Essa distorção seria uma das forças que estão atrasando uma redução que já poderia estar acontecendo nos juros.

“É como se o Banco Central não confiasse no seu próprio julgamento; ele precisa ser referendado por uma pesquisa, em vez de dizer que, neste momento, há uma distorção, um viés nas projeções”, disse Volpon em entrevista à CNN.

O Boletim Focus é uma pesquisa semanal feita pelo BC que acompanha as projeções de mais de 100 bancos, corretoras e consultorias do país para os principais indicadores da economia, como inflação, PIB e juros.

“Estamos falando de seres humanos, que também erram, também têm posicionamento político”, disse Volpon.

Procurado pela CNN, o Banco Central afirmou que o Focus “contribui para um bom entendimento das expectativas”, mas é só uma das peças observadas nas decisões.

“O Banco Central observa cinco dimensões para determinar a política monetária: balanço de riscos, projeções, expectativas, hiato do produto e inflação de serviços. As expectativas de inflação constituem uma dessas dimensões, mas há outras que contribuem para o entendimento das decisões”, disse a autarquia em nota.

Volpon foi diretor de Assuntos Internacionais e de Gestão de Riscos Corporativos do BC entre 2015 e 2016, no governo de Dilma Rousseff.

Veja a seguir a entrevista completa:

CNN: Por que o senhor acredita que o Focus estaria criando distorções na decisão de juros do Banco Central?

Tony Volpon: Na última ata, o Copom [Comitê de Política Econômica] trouxe um elemento novo, em que diz que reconhece que a proposta fiscal do governo diminuiu o que chamou de “cenários fiscais extremos”. Mas nota, também, que isso não passou para as expectativas [de inflação] apuradas pelo Focus. Elas não caíram. Amarrando as pontas, o que o Copom está dizendo é – “eu reconheço que está sendo feita uma coisa importante, mas não vou agir porque tenho que ter a validação do Focus”.

Foi exatamente esse raciocínio, de deixar o relatório ser o carro-chefe das projeções e das decisões, que nos levou colocar a Selic a 2% em 2020, o que quase todos os analistas argumentam hoje que foi um erro.

É uma contradição. É como se o Banco Central não confiasse no seu próprio julgamento; ele precisa ser referendado por uma pesquisa. em vez de dizer que, neste momento, como em 2020, há uma distorção, um viés nessas projeções.

Qual foi o cenário em 2020?

Naquele momento, o dólar já estava subindo muito, havia um forte aumento de preços no atacado, mas as projeções do Focus para o ano seguinte eram ainda de uma inflação abaixo da meta.

Isso foi determinante para que o Banco Central colocasse os juros a 2%, e só voltasse a subi-los em 2021.

Hoje temos a situação contrária. O câmbio está se desvalorizando, está abaixo de R$ 5, temos deflação no atacado, e a taxa de juros continua a 13,75%. E o BC não vai mexer nela porque o Focus não permite.

Qual está sendo a falha do Focus?

Ele é uma boa pesquisa. Mas estamos falando de seres humanos, que também erram, também têm vieses, têm posicionamento político. Não são expectativas perfeitamente racionais. Claramente, há uma parcela do mercado que acredita que esse governo, por ser de esquerda, é simplesmente incapaz de ter uma política fiscal responsável. Isso impacta nas expectativas que eles informam para a inflação no Focus.

Eu entendo muito bem o porquê da metodologia do BC, mas acho que há momentos em que é preciso sair um pouco da planilha.

Como é essa metodologia e no que ela poderia ser aprimorada?

No Brasil, desde a implementação do sistema de metas de inflação [em 1999], as expectativas para a inflação foram reconhecidas como algo muito importante, e o Focus foi criado com isso em vista. A ideia é que, se as pessoas acham que a inflação vai subir, elas vão tentar subir os preços delas, e aí vira uma profecia autorrealizável.

Mas há momentos, como foi em 2020 e como está sendo agora, em que o Focus parece não expressar a realidade dos fatos, que está vindo por outros fatores.

São fatos concretos. Mas a decisão fica dependendo de uma coisa futura, e que, por ser futura, tem um risco

O BC deveria, então, tirar um pouco do peso que o Focus tem em suas decisões de juros?

São momentos específicos, quando o Focus se desvia demais da realidade. O BC deveria reconhecer quando isso está acontecendo e ver que, naquele momento, não deveria dar tanta importância para o Focus quanto costuma dar normalmente.

Em 2020, esse viés aconteceu pela incerteza, e muita gente apostou que o pós-pandemia seria recessivo. E foi o contrário.

Agora, temos outra distorção, vinda por um grande medo de desencontro entre a política fiscal e a monetária. O governo, óbvio, tem parte da culpa nisso, já que Lula desde a eleição adotou uma aposição bastante beligerante contra a responsabilidade fiscal e o BC.

Mas há o viés político impactando as projeções, e isso está levando a essa coisa meio bizarra: o BC reconhece que há um esforço fiscal importante do governo e que, de fato, diminui o risco de resultados extremos, mas, como as expectativas do Focus não incorporam isso, ele decide não baixar os juros.

Se há vieses distorcendo atualmente as expectativas do mercado, significa, na sua opinião, que as projeções atuais para a inflação estão exageradas?

Não exageradas, mas elas não têm respondido a todas as notícias. Há essa série de coisas acontecendo, com o dólar, os preços do atacado e a apresentação da regra fiscal, e nada impactou o Focus. As expectativas para a inflação até aumentaram.

Isso é notado pelo Copom, mas ele não está tendo senso crítico. Ele está sinalizando: o que vai prevalecer na minha decisão é o movimento do Focus, não o meu julgamento.

E se há, então, uma distorção nas projeções de inflação, que são uma das bases guiando a decisão do BC sobre os juros, qual a sua opinião sobre os juros? A Selic a 13,75% está mais alta do que poderia?

Acho que já há elementos para iniciar uma redução. Não significa passar para uma postura expansionista, o nível dos juros ainda tem que ser contracionista. Mas já poderia ter sido feito algum corte. O problema é que, para começar a baixar a taxa, o BC tem que ter preparado o cenário antes, dar indicações, o que já não aconteceu na reunião anterior [em março] e também não aconteceu nesta.

O Focus e o regime de metas de inflação já têm mais de 20 anos. Neste ponto, eles poderiam ser revistos ou modernizados de alguma maneira?

Não é essa a questão.

A razão pela qual a taxa de juros não é feita por um algoritmo é que pessoas têm julgamento.

Não é só seguir uma fórmula a ferro e fogo. Só rodar o modelo, olhar o resultado e dizer ok. Isso pode gerar erros, como gerou em 2020. Fazer um julgamento é ter a capacidade de ver a totalidade da situação de maneira holística e chegar à conclusão.

Mas há elementos que poderiam ser melhorados no Focus ou na maneira como o BC o segue?

A pesquisa não precisaria ser semanal, poderia ser quinzenal, pelo menos, como é em outros países. A alta frequência do relatório semanal pode ser negativa. Poderia também ser mais ampla.

O indicador que o Fed [Federal Reserve, banco central dos EUA] utiliza, por exemplo [Index of Common Inflation Expectations], olha para um conjunto de expectativas. Tem os economistas do mercado financeiro, mas tem também preços financeiros, as expectativas de empresas. É feito um apanhado de expectativas e isso gera um indicador.

Não é só um tipo de agente gerando expectativa, que são os economistas do mercado financeiro.